碧桂园对后市的 “8个判断”

眼下民营房企最大问题

   不是利润腰斩的问题

核心是现金流安全、活下去的问题

因为企业能活下去，未来市场恢复，利润等都会有的

但前提是，你还在

文|地产速评  潘永堂

2022年真的巨难。

2022年3月，在万科业绩会之前，郁亮提前发布了一个“利润腰斩”的战略检讨书。坦言万科利润腰斩后，要直面问题、查找不足、对症下药、坚决行动。

无独有偶。

在碧桂园2022年中报季前，碧桂园也召开了一个投资者交流会进行经营反思，总裁莫斌也很坦诚，宏观上表达了三点

其一、行业很难，碧桂园也无法独善其身；

其二、中期业绩将出现一些较大下滑，尤其是本期结算收入及利润大幅下滑。

其三、碧桂园此前对行业、对市场的判断相对乐观，存在一定程度上的误判。同时，对区域尤其是拿地管控度也有待加强的地方。

有问题，很坦诚，万科，碧桂园两大巨头都在业绩会前夕来了一次“利润腰斩反思会”。

两大巨头都如此了，其他房企之难更不用说！

问题已经发生，行业短期也无法改变，所以关键是怎么反思和下一步怎么办？

对此，老潘今天也来盘盘碧桂园当下的判断和应对策略。

判断1:  678是底部盘整，下半年楼市有3大变化

对下半年楼市，碧桂园有3大判断。

其一、下半年不会比上半年同比情况更差。

本身而言，上半年够惨的了，比如22年上半年百强房企销售同比下滑50%。

但老潘也提醒一点，下半年楼市比上半年同比要好一些，可能这只是数字上的好看而已。

事实上，因为去年2021上半年百强房企逆势上涨36%，而2021年下半年就销售冰冻锐减30、40%甚至50%，去年下半年本身“基数”就低了很多。

所以2022年下半年同比不会比上半年差，这是相对“容易的”，所以，即使同比下降缓和了，但这并不意味着2022年下半年市场“会很好”。

其二、碧桂园判断2022年市场不会有很大的反转，它会是在底盘盘整。

但莫斌也给行业打气，给投资人打气。

莫斌表示：“我们相信最困难的时候已经过去了，现在是底部盘整的过程。伴随着因城施策的深入、中央稳定房地产行业的政策出台，我们下半年会保持在一个比较有序的、合理的销售节奏。作为头部房企，相信我们的销售规模在下半年稳定，能够跟头部同行基本同步，优于普遍的同行。”

其三、下半年城市之间继续“大分化”格局。

碧桂园是一二三四五线全均衡布局，所以碧桂园认为会对全国市场判断相对清晰一些。

在碧桂园看来，2022上半年整个市场逐步探底，6、7、8月份都是底部盘整的过程，而整个城市是严重分化的，但严重分化不是简单以一线、二线还是三线城市进行区分，而是里里外外都结构性分化的非常严峻。

首先整体看，一线强于二线，二线强于三四线。

其次细分看，内部分化也很鲜明。

• 比如同样是一线城市，北京上海强，而广州深圳弱。

• 比如同样是二线城市，其实也就4、5个城市强一些，比如杭州、成都、西安、合肥强一些。但东北、西南的二线城市都比较弱。

• 比如三四线分化更为严峻，三四线数量本就多，差不多200多个，整体差异巨大。

整体除了少量有承接外溢或者旅游度假类的市场，绝大部分的三四线市场是以封闭市场、自住市场为主的。这也意味着三四线城市的楼市整体表现处在于一个供求关系主导的状态。

即三四线当期表现就是短中期供求关系呈现的一个结果。

相对而言，2022年长三角、珠三角的三四线城市。因为基础比较好，人口也有吸附力，所以它销售也是比较好的，比如韶关、清远、宁波、台州、扬州。

当然，中部地区也有些不错的，如平顶山。

判断2：“更安全”布局：聚焦确定性市场、聚焦5大都市圈，以均衡对冲分化

2022年之后，碧桂园在区域布局和投资开始动态调整，力度也颇大。

经历多轮周期起伏，碧桂园“区域调整”的功夫，早已驾轻就熟。

比如上升期碧桂园“放”的策略，下行期“收”的动作。

但不同的是在这一次区域布局收缩策略上，老潘看到了三点不同。

其一，近乎一半的大力度收缩。

比如从2021年的106个区域集团目前迅速收缩到63个区域，差不多收缩区域高达“40%”。

不仅仅是区域集团收缩，而且果断“断尾”行动。

即针对一些尾盘资产或者一些市场不太好的区域，碧桂园做了一些降价快跑以及区域短期放弃的策略，这虽然对公司利润和资产有一定折损，但却让碧桂园整个集团资产相对“更高质、更安全”，算是以局部损失换取整体安全！

其二、聚焦“确定性高”市场。（比如聚焦5大都市圈，聚焦封闭型市场）

区域收缩，资产收缩，核心往什么区域，什么类型资产收缩，收缩到什么程度？对此，碧桂园逻辑很清晰。

首先是聚焦确定性高的市场，比如类似业绩达成、去化率，回款率都比较确定的城市。比如进一步聚焦五大都市圈的布局，比如或是封闭的市场，这样与旅游主导的楼市不一样的是，封闭市场的波动性更小，对碧桂园经营而言更安全。

其三，用“均衡布局”去对冲市场分化、疫情分化。

之前碧桂园在全国31省市全覆盖，如今收缩战线并非极具收缩，而是在收缩后也强调“均衡布局”这一当下高度实用和安全导向的策略。

即碧桂园目前货值充沛，至少有1万亿权益可售土储，那么考虑到未来市场“区域分化、城市分化”、“疫情分化”的三大分化，那么碧桂园的5大都市圈的均衡布局，就有利于对冲市场的分化、城市的分化、疫情的分化影响。

对冲，通俗的说，就是东边不亮西边亮，最终支撑碧桂园整个大船依旧能稳健前进。

判断3：上半年全国去化率差异大，碧桂园宏观去化率50%

去化率是衡量楼市热度和房企推盘水平的一个关键指标。

2022上半年去化率呈现出2大特征。

其一、宏观去化率在下降，截止6月末碧桂园宏观去化率是50%。

50%这个数怎么看？

老潘核心还是横纵交叉对比一下，大家就清晰了。

横向看，从某研究机构一个调查结果显示，2022年全国三四线整体低迷，去化率整体才10%左右，这个数据是否精准且不说，但在如今经济下滑和主流房企纷纷撤离三四线可知，三四线压力，的确异常巨大。

纵向看，老潘查了一些过去几年碧桂园宏观去化率，2021年碧桂园去化率在67%左右，2020年权益销售去化率在69%……显然对比之下，22年新的50%去化，也折射出2022上半年市场之难。

当然，三四线占碧桂园仅仅半壁江山，而且三四线战场，碧桂园占有绝对竞争优势，所以碧桂园三四线去化率超过全国三四线平均4倍这也是可以理解的。

反过来看全国，类似少数一线和强二线却是另外一番天地，比如上海、北京、西安、杭州项目基本是100%去化。

前几天老潘在于某杭州头部房企交流中谈到：经常深圳有报道说“日光盘”，认为这了不得，但在杭州而言，大家谈的都是“秒光盘”！

朱门狗肉臭，路有冻死骨，中国一二三四线城市的分化可见一斑！

对碧桂园而言，它是全域布局者。

莫斌表示：“上海去年集中供地拿的三个项目应该在今年年内都可以完整清盘，其中一个项目已经清盘了，一个应该在这个月（8月）也能基本清盘。”

虽然上半年去化率降至50%，但莫斌表示：“这一去化率从全年的尺度看是可控范围内的。”

判断4：利润率22上半年短期大幅下滑，但中期会修复提升

利润率下滑是整个行业的普遍问题。但这一次，碧桂园利润下滑有点猛。

8月18日，碧桂园发布盈利警告。截至2022年6月30日止半年度，碧桂园核心净利润约45亿元至50亿元人民币。而对比去年同期核心净利润约152亿，的确下跌惨重！

怎么看？

其实一则碧桂园也在一次性大力度消除利润问题，为后期利润做好铺垫，二则当下房地产核心是活下去问题，是现金流问题，而非利润问题。

碧桂园对自身利润率一个整体判断是“此刻中报短期显著下滑，但中期会修复提升”。

短期中报，为何利润率会大幅下滑？

对此，莫斌总结了5个“真诚”的缘由。

•  其一、22年上半年疫情限制举措导致交付总量规模减少，影响了上半年毛利润结算。

• 其二、22上半年结算是2018年到2019年拿地项目，因市场下行导致本期结算毛利低。

• 其三、行业出清还没结束，市场下行厉害，碧桂园为保现金流部分区域做了出清资产的降价处理，影响毛利润。

• 其四、市场下行，谨慎性原则考虑，碧桂园计提了“减值”。

• 其五，汇率波动造成汇兑损失，致使利润表承压

但同时，中期之后，碧桂园利润率又会有一个修复优化提升的过程。

短期显著下滑，但中期会修复提升。

为何能修复？理由有三点：

其一、房地产筑底盘整后，未来后市会越来越好，整个市场大环境的边际改善对后期利润会有一个支撑。

其二、随着2018年2019年拿地的利润承压，但碧桂园2020年下半年乃至2021年的项目，以及2022年上半年获取的一些旧改资产的获取，这些项目的利润率相对有一个改善，相对未来会对未来碧桂园毛利一个修复起到支撑作用。

其三、科技智慧建造碧桂园已经逐步全面普及，会对成本有一个改善，同时债券回购的安排，也可以对利润修复有一定正面作用！

判断5：地方政策侧重双保：一保交楼，二保优秀房企流动性

在资金紧张时刻，尤其是大多民营房企融资现金流0输血前提下，基于销售回款的“预售资金”监管，无疑是民营房企现金流又一“雪上加霜”！

尤其在断贷潮，728政治局会议压实地方政府责任保交楼和稳民生之后，地方政府对预售资金监管是最严的。

对预售资金监管下一步怎么走向？对保交楼方面，碧桂园在于地方政府交流时发现了一个新的判断和趋势。

第一，  保交楼谁来负责，要清晰，以前第一感受是地方政府是第一责任人，但这一次，明确了。

即地方政府，本就不应该成为一个主体去保交楼，而是怎么样让市场主体（企业）能够存在，而且去确保交楼。

显然，这是将保交楼的任务分解到房企身上！市场归市场，政府归政府，这才是合理边界。

第二， 既要管住保交楼，也要让企业有流动性，政府会在中间做一些平衡性安排。

的确，毛之不存，皮将焉附！

碧桂园相信从728会议后，各地会按照中央政策，用足用好各地的政策工具，在监管资金上，会定向做一些保交楼以及企业主体双安全的情况下的安排，会越来越好！

果然在这一点上，地方政府也表了一个态度。

即地方政府在对碧桂园在该省大力度投资高度支持外，还表示对碧桂园流动性包括资产结构优化也也给予了更正面的安排。

判断6：针对区域爆雷房企项目，碧桂园不排除参与“代管代建代销”

眼下，民营房企对自身未来还是有些疑惑的。

对未来担忧的不是能力问题，而是民营身份问题。

在一个典型国家经济支柱民生行业中，其实很多行业都已经全面国有化，而房地产更关注经济稳定，金融稳定和民生稳定，所以民营房企稳居第一梯队是有压力的，比如最近老潘与某10强~20强房企交流，其实民营房企稳在地产行业第10名到20名就好！

以上可能就是一个主观猜想！但老潘也提醒3句。

第一，   央国企今天乃至未来主导地产第一阵营，未必是坏事。

第二，   央国企也不可能吞下整个巨无霸楼市，目前15万亿左右市场，地产央国企占比市场份额还不到20%。

第三，   未来一定是央国企和民营房企并存的格局。

事实上，碧桂园在投资者交流会也表示：“目前监管机构乃至政策对依旧稳健的民营企业，支持力度还是蛮大的。”

比如碧桂园在参加某个市占率很高的省份的省政府会议，省里面就希望碧桂园一起参与保交楼和稳民生课题。

即保交楼和稳民生不是碧桂园自己的项目，而是另外针对一些爆雷房企的问题项目进行保交楼和稳民生。比如政府希望国资平台收购问题项目、清理干净债务之后交给综合能力突出的碧桂园来“代管、代建、代销”，甚至加上物业管理。

同时，地方政府在对碧桂园在该省大力度投资高度支持外，也对碧桂园流动性包括资产结构优化也也给予了更正面的安排。

从这一点来说，政府对碧桂园这种稳健的企业也是充满了期盼的。

的确，地方政府城投国资等平台，由于自身没有地产开发运营服务管理团队和管理力量，人手也非常有限，所以在他们考察了碧桂园所有项目精细化管理能力和水平后，特别在国有房企和民营房企之间优选碧桂园。

而对碧桂园而言，除了做好爆雷房企的保交楼、稳民生外，对自身也是一个相对好的业绩增长点。

综合看，这是一个三赢的局面！

判断7：做好现金流“极致版本”压力测试

面对当下，莫斌也表示出“危与机”的辩证意识。

莫斌表示：“虽然碧桂园对后市有信心，但对短期判断还是要更加“审慎”，政策环境仍有不确定性和区域的差异，所以碧桂园要立足自身，一定要把自己的现金流管好。”

怎么做好现金流极致管控？

首先，碧桂园针对未来可能遇到的各个“风险点”都纳入现金流铺排考量，而后针对性做了极限版本的压力测试。

在压力测试上，碧桂园保持动态敏感度。

即中长期是按季度进行滚动压力测试，而短期则是按每一周进行滚动更新，确保实现“削峰平补”，平滑可能存在的阶段性现金流波动，最终留足安全垫以应对外部的一些不确定性。

其次，优化负债结构、降低有息负债、碧桂园“轻装”更容易穿越调控周期。

比如在头部民营房企中，昔日恒大，融创净负债率都偏高，而碧桂园是三大巨头中唯一一家净负债率维持在50%以下，这也是一个幸运点。

即早期碧桂园因为一线质量事故开始在三道红线发布前主动“控速”踩刹车，即在2018年提出“提质控速，行稳致远”， 前置做了降负债安排，今天看来，反而是极大的好事，最终也换得碧桂园在新一轮三道红线洗牌周期中能相对从容活下来。这个逻辑与彼时万达事故、新城事故，也是异曲同工。

福兮祸兮，总相互转换，最终，时间会改变很多事情！

其三，确保现金流“系统性”的安全！

应该说，长期的“资产结构优化，有息负债降低”是一方面，是长期活下去的前提。

而中短期的“现金流与债务覆盖”，确保现金流不断裂，则是短期活下去的关键。

对此，碧桂园这几年现金短债比基本都在2倍左右，能够覆盖短期到期债务。

不妨看看当下的债务，今年下半年碧桂园的到期债务，一则境外已经没有到期美元债，二则境内仅有2比共计40亿的到期债务，对此，碧桂园已提前做好经营安全。

莫斌表示：“40亿的债务体量，在碧桂园每个月数百亿销售占比是非常小的。”

债务少，而且碧桂园现金流回流却不错。

其一，销售回血不错。22上半年碧桂园权益销售1850 亿，回款率高达92%，而且连续7年回款率碧桂园都是在90%以上，意味着碧桂园销售力、回血力都挺强的。

你可能会说，业绩都下滑了，凭啥这么说？

没对比就没发现，比如1~7月，百强房企销售额整体约下降 49.3%（第三方数据），而碧桂园公告销售额同比下降39.8%，明显优于百强房企，与头部10强房企下降幅度差不多，而且这是在碧桂园三四线占比较高情况下实现了相对业绩实力。

其二、开支严控，碧桂园是行业最早提出“以收定支，以销定产”的房企之一，

莫斌表示：“下半年公司预期支付的工程款是800-900亿左右，其他支出包括税费、销管费、土地款等，同比都会有大幅的下降，和上半年相比也会稳中有降。”

莫斌坦言：“2022年，碧桂园压缩了一切不必要的开支，从我们管理层，从我开始，都压缩了一切不必要的开始，包括薪酬包括费用，通过经营性现金流，去偿还高成本短周期的一些融资。”

整体看，碧桂园经营性现金流持续为正，核心在于碧桂园经过4年的全周期竞争力提升管理动作，做到了“供、销、回、执、投”的闭环管理，做好了所有区域资产的“投、融、管、退”的管理，最终也支撑了经营性现金流持续为正的安全格局。

即碧桂园可以通过“销售回款、可动用现金的管理、审慎投资”来维持收支平衡的整体状态！

第四，经营性现金流不错之外，碧桂园融资现金流也不错。

比如碧桂园是政府监管支持的示范性企业。2022年在境外资本市场几乎停滞的状态下，碧桂园发行了可转债折合是33.68亿元，而且配发新股折合是24.1亿元。同时从去年下半年至今，碧桂园境内公司债及中票也达61亿，供应链ABS及ABN也合计87亿。

整体看，在民营房企融资难的当下，碧桂园依旧是为数不多能够进行全品种融资的民营房企。

判断8：短期有压力，长远有信心，精准供货销售对冲市场下行

作为头部房企，尤其是头部民营房企，碧桂园对当下，对未来的态度很有代表性！

整体碧桂园的态度是：“短期有压力，长远有信心，短期判断要更加审慎，政策环境仍有不确定性和区域的差异，行业信心的恢复，仍需要一段时间。”

长远有信心，碧桂园的底牌来自于哪些了？对此，莫斌总结了4个有信心。

第一， 对10万亿市场有信心。

十万亿市场很大，尤其这轮周期过去后，谁的竞争力最强，谁就能够占领这个市场，碧桂园不仅要当下活下去，而且要市场健康后要活得好。

第二， 对政府调控有信心。

因为我们国家政府对地区的调控能力是非常强的，他真的要调控一个市场的时候，他一定能够做好，所以碧桂园是有信心的。

第三， 对碧桂园管理有信心。

因为我们这么多年全竞提升之后，管理的竞争力上升到相当大的高度，但我们投资上的一些判断决策或者在授权管理上的不审慎造成了今天一些被动的局面。

第四，对碧桂园新业务有信心。

在6月份，碧桂园将所有建筑子公司和博智林总包单位进行整合，成立了科技建筑集团，是建筑机器人研发、生产和全面应用的企业。

目前，碧桂园已经在所有正在建设项目上投入使用，尤其是在顺德2个商品房项目（一个64亩，一个84亩）全过程测试使用，效果明显。

莫斌表示：“现在我们建筑机器人发挥越来越大的作用，未来建筑机器人对主营业务的发展，一定会像老虎插上翅膀。”

长期有信心，短期碧桂园也在反思和应对。

第一、更谨慎的投资。

早期在市场上行期，为了抢占市场，碧桂园集团上下考核都聚焦资金的使用效益，所以即使土地市场竞争积累，但在增长惯性下，投资还是加了一些乐观预期，所以市场下行之后和早期市场预期就形成较大反差，造成了投资失误。

事实上，2018年到2019年相对乐观投资拿地，其实不仅仅是碧桂园。

第二，2022年非常时刻采取“精准供货”去对冲市场下行的风险。怎么做？即

• 针对一些去化很好的项目，加大加速去化，快速收割。

• 针对一些项目去化一般，就降低它的供货量，减少投入。

最终，碧桂园通过“精准供货”的方式去对冲市场整体下行风险。

第三、资产换仓。在维持现金流整体平稳前提下，碧桂园借这一波窗口期去盘活优质资产，同时处理一些劣质资产，尽可能地保住优质资产。等到市场有反转机会的时候，资产可以以一个比较高的溢价或者更少的折价去销售。

第四、调整销售策略，以现金流为导向，随行就市。

即通过合理量价去推进高权益项目。对于项目资金可以归集或者资金监控相对合理、不会过度监控的地区，碧桂园会加大它的供货和销售。这样能够使得碧桂园在市场底部小的代价情况下，能够有比较好的现金流表现。同时，可动用的现金流表现，又使得经营相对稳健，去度过现在的市场低谷。

对碧桂园后市判断和应对策略，你怎么看，欢迎留言告诉我们！